公司是电力设备民企龙头，产品持续拓品类提等级，国内电网市场占有率稳步提升，海外放量突破，持续孵化新产品，储能、超级电容有望成为新增长点，盈利能力持续提升。公司营收从2018年的48.07亿元增长至2024年的154.58亿元， CAGR达21.49%，归母净利润从2018年的2.95亿元增长至2024年的20.49亿元，CAGR达37.20%，高于收入增速。2025H1公司营收84.97亿元，同比+37.80%，2025H1归母净利润+12.93亿元，同比+45.71%，继续保持快速增长。

  国内电网市场占有率稳步提升。国内电网投资高增，公司深耕和拓展国内市场，巩固并提升主流产品在电网客户的市场占有率，有望受益于电网投资提速。根据统计，国网输变电设备25年1-3批招标金额高达540.64亿元，同比+24.8%。思源电气在25年1-3批中标金额合计达到39.25亿元，同比24年1-3批增长79.9%，中标份额达到7.3%，同比+2.2pcts，有望对未来交付增长形成较强支撑，其中25-1批实现750kV组合电器中标突破。

  海外放量突破提振盈利。公司海外收入持续增长，从2018年的8.40亿元增长至2024年的31.22亿元，CAGR 约为24.47%。2025H1 海外营收28.62亿元，同比+88.95%，占总营收比33.68%，同比+9.12pcts。根据IEA数据，2030年全球电网投资有望翻番达6000亿美元，发达地区改造更换需求旺盛，东南亚、中东、非洲等新建需求大。目前公司在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等20多个国家与地区设立了子公司或参股公司，2024年公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个高端市场陆续突破，我们大家都认为伴随海外营收占比逐步提升，公司纯收入能力将持续增厚。

  新产品持续孵化，储能、超级电容有望成为新增长点。公司格外的重视产品研究开发和技术创新，不断丰富现有产品线，积极开拓柔性直流输电、储能、静止同步调相机、汽车电子电器、中压开关、套管、智能运维、低压开关、超容等新产品、新业务机会，未来有望在行业中保持持久领先的增长动能。目前，储能产品全覆盖，加速海外拓展。智算需求推动AIDC需求旺盛，超级电容可实现高功率瞬时响应。公司通过参股子公司烯晶碳能切入超级电容赛道，目前成功获得车企的重大定点项目，在电力系统领域静止型同步调相机(SSC)、配网后备电源等创新应用场景中得到了客户的初步认可与积极试点应用，未来有望拓展至AIDC领域，打造全新增长曲线。

  产业链价格波动的风险；政策变化的风险；行业竞争加剧风险；汇率波动的风险。

  收入利润保持高增，海外营收占比持续提升。2025H1实现盈利收入84.97亿元，同比+37.80%，25Q2单季营收52.70亿元，同比+50.21%，环比+63.77%。分地区看，公司25H1国外营收28.62亿元，同比+88.95%，占总营收比33.68%，同比+9.12pcts；25H1国内营收56.35亿元，同比+21.14%。目前海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在比较大的新建业务机会。国内变压器行业出口保持强劲，根据海关总署数据，2025年1-6月我国变压器出口总金额达39.19亿美元，同比+36%；6月当月出口7.85亿美元，同比+46.10%，环比+102.19%。海外电力设备紧缺未现明显缓解，公司的高电压等级产品出海或具备更强持续性。目前公司在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等20多个国家与地区设立了子公司或参股公司，2024年公司在英国、意大利、沙特、科威特等多个高端市场陆续突破，我们大家都认为伴随海外营收占比逐步提升，公司纯收入能力将持续增厚。

  持续研发高投入，25H1费率显著下降。25H1公司销售毛利率31.74%，同比-0.01pcts。25Q2毛利率32.61%，同比+0.07pcts/环比+2.30pcts。25Q2期间费用率12.67%，同比-1.00pcts/环比-2.12pcts，其中25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为+5.37%/+1.86%/+5.79%/-0.35%，同比-0.83/-0.74/-0.80/-0.30pcts，环比-0.34/-0.91/-2.10/+0.55pcts，销售费用率提升还在于公司加大市场和销售投入，财务费用率下降主要受汇率变化影响汇兑损益，管理、研发费用率下降主要系规模效应摊薄费用。公司注重产品技术和技术人力资本的持续积累投入，加大前瞻性技术投入，如柔性直流输电、新能源、储能、环保、物联网、汽车电子等。

  公司深耕于能源领域，自2004 年起公司不断拓展产品品类并提升产品电压等级，从单一产品发展成为提供多产品及解决方案的提供商。目前，公司是输配电设备行业中少数几家具备电力系统一次设备(传统机械类电力设备)、二次设备(控制类电力设备)、储能及电能质量治理相关设备等产品的研发、制造和解决方案能力的公司。

  国内电网投资高增。根据国家能源局数据，2025年1-6月全国电网投资2911亿元，同比+14.6%。2025年国家电网进一步加大投资力度，全年电网投资有望首次超过6500亿元，南方电网也预告2025年1750亿元的电网投资规模。多重因素推动下，我们认为电网投资依旧高景气，特高压及主网跨区域输电是投资重点，配电数智化改造有望迎来景气向上，公司作为输变电设备龙头有望受益于电网投资提速。

  深耕和拓展国内市场，巩固并提升主流产品在电网客户的市场份额。从国网近几年招标情况看，公司在国网集招输变电设备中的中标金额也实现较快增长，根据统计，国网输变电设备25年1-3批招标金额高达540.64亿元，同比+24.8%。思源电气在25年1-3批中标金额合计达到39.25亿元，同比24年1-3批增长79.9%，中标份额达到7.3%，同比+2.2pcts，有望对未来交付增长形成较强支撑，其中25-1批实现750kV组合电器中标突破。公司持续加大高端市场的研发创新活动，积极拓展关键客户，为客户提供跨产品线的综合解决方案，有望巩固并提升主流产品在电网客户的市场份额。

  2030年全球电网投资有望翻番达6000亿美元，新兴市场有望贡献增量。根据IEA数据，⾃2015年以来，全球电网投资约3000-3500亿美元。在政府承诺目标情景中，电网投资将进一步攀升。IEA预计到2024年将达到4000亿美元， 2023-2030年需5000亿美元/年（2030年超6000亿美元，是目前的2倍），2031-2040年需7750亿美元/年（2035年超1万亿美元），2041-2050年需8700亿美元/年。从投资主体来看，2024年，欧洲、美国、中国和拉丁美洲部分地区将领跑，后续将从发达经济体转移至EMDE国家。英国、美国、日本、印度、巴西、南非等国家已加速电网投资，特别是一些发达经济体。以欧盟为例，欧盟2022年推出“能源系统数字化计划”，2023年继续推出《电网行动计划》，拟于2020年-2030年投资电网5840亿欧元，用于升级欧洲电网。

  海外收入持续增长，海外收入比重超30%。公司海外收入持续增长，从2018年的8.40亿元增长至2024年的31.22亿元，CAGR 约为24.47%，占比。2025H1 海外营收28.62亿元，同比+88.95%，占总营收比33.68%，同比+9.12pcts。目前海外市场中欧洲、北美洲等电力发达地区输配电设备运行多年，有较大的改造更换空间；东南亚、中东、非洲等地区电力基础设施建设落后，存在较大的新建业务机会。目前公司在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等20多个国家与地区设立了子公司或参股公司，所涉海外EPC工程为交钥匙工程，包括工程设计、设备采购、监造、运输、土建施工、安装调试等工作，管理范围广，项目周期长（1-3年）。我们认为公司长期坚持海外战略，持续进行产品和市场投入，海外业务有望成为重要增长点。

  海外毛利率保持在35%左右，盈利能力高于同业。公司海外市场毛利率2019年的21.89%持续增长至2023年的38.55%，而后保持在35%以上。2023 年毛利率显著提升约13.05pcts，主要系公司近年来不断推出海外市场版本产品、持续加大在海外市场投入、海外市场渗透率不断提高。公司海外毛利率保持稳定提升，和同业相比，思源电气海外业务毛利率持续高于同业，我们认为主要是因公司产品和渠道受认可程度高，费用管控有利。

  新产品持续孵化。公司高度重视产品开发和技术创新，不断丰富现有产品线，积极开拓柔性直流输电、储能、静止同步调相机、汽车电子电器、中压开关、套管、智能运维、低压开关、超容等新产品、新业务机会，未来有望在行业中保持持久领先的增长动能。

  储能产品全覆盖，加速海外拓展。公司2023年8月底推出“从电网到家庭”全系列储能产品，目前产品覆盖三相高压混合逆变器（10–50kW）、组串式变流升压一体机、一体化储能系统以及全时域多介质大电芯储能系统等。2024年，公司总投资10亿元新建思源储能及电力电子项目，购置全自动储能PACK生产线、储能PCS生产线、SVG系列产品自动化生产线台（套），其中第一阶段（2024-2025年）33台（套），第二阶段（2026年-2027年）31台（套）。在市场定位上，场站级及大型工商业储能产品主要面向国内市场，户用光储产品专攻海外市场，海外储能品牌Swatten扩展到欧洲、中东、澳大利亚和亚洲等市场。

  超级电容在多应用领域前景广阔。超级电容是一种介于传统电池与普通电容器之间的储能装置，具有充电速度快（从秒级到分钟级）、循环寿命长（超50万次）、功率密度高（达10kW/kg以上）以及工作温度范围宽（-40℃至85℃）等特性。目前主要应用于交通运输领域，如混合动力汽车的能量回收和轨道交通车辆的紧急供电；风光电新能源系统，包括风电变桨系统的应急电源和光伏电站的电压波动调节；以及工业自动化系统，例如港口起重机的能耗降低和注塑机等重型设备的电源模块优化。

  智算需求推动AIDC需求旺盛，超级电容可实现高功率瞬时响应。目前，AI已成为全球新一轮科技革命和产业变革的必争之地，AIDC智算中心需求兴起。根据英伟达预计2028年全球数据中心建设投资将达到一万亿美元。供配电系统是AIDC的核心，随着智算中心AIDC向GW级、超高效及高密化演进，供配电系统从AC 400V不间断电源(UPS)和DC 240V向高压直流演进，备电BBU以及锂离子超级电容LIC重要性持续增加。在电网不间断电源场景，超级电容可在20ms内响应供电，是柴油机组响应速度的1/500，防止生产损失与系统故障，避免电压暂降、暂升、中断等电能质量问题造成的产品损失、生产 时间损失、设备损坏等严重后果。

  公司通过参股子公司烯晶碳能切入超级电容赛道。烯晶碳能超级电容器集成了领先的干法电极技术、高电压电化学体系、全极耳硬连接结构、全激光焊接工艺，具备低内阻、高安全性、高可靠性、车规级品质，广泛应用于汽车、新型电力系统、轨道交通、工业的毫秒级、秒级储能场景。目前超级电容产品在车载电源领域，成功获得车企的重大定点项目，为其车载后备电源系统提供核心元件；在电力系统领域静止型同步调相机(SSC)、配网后备电源等创新应用场景中得到了客户的初步认可与积极试点应用。我们大家都认为超级电容业务有效地拓宽了公司在新能源发电、智能电网、新能源汽车、工业自动化等领域的技术边界与市场覆善范围，技术同源，未来有望拓展至AIDC领域，打造全新增长曲线。

  1、产业链价格波动风险。受供求关系和货币等因素影响，大宗原材料价格、半导体器件价格、国际物流费用等价格波动过大会对公司业绩及经营稳定性造成影响。

  2、政策变化的风险。公司产品所服务的电力行业是国民经济的重要基础产业，电力行业的发展易受国家宏观经济政策、产业发展及基本建设等因素影响。

  3、行业竞争加剧风险。公司主要产品如高压开关、电力电容器、互感器、变压器等产品技术和市场都相对成熟，主要客户招标采取招标方式，市场竞争激烈。若行业竞争加剧，企业通过降价获取市场占有率导致新一轮价格战，行业内企业业绩将进一步承压，公司盈利进一步受损。

  4、汇率波动的风险。公司出口业务已遍布100多个国家和地区，结算币种涉及美元、欧元、英镑、巴西雷亚尔、澳元等多种货币，汇率波动将对公司的经营业绩产生一定的影响。

  本文摘自：中国银河证券2025年8月25日发布的研究报告《【银河电新曾韬】公司首次覆盖_思源电气（002028.SZ）电力设备民企龙头，拓品类扩市场成长可期》